投资要点

供应端：8月中国电解铝总产能4209.6万吨，在产产能3793.1万吨，开工率为90.11%。产量方面，8月电解铝产量317.91万吨，环比增长1.28%。电解铝行业高利润推动铝厂投产复产，行业投复产能持续释放，云南神火铝业一期及云南文山铝业投产完成，9月或将释放产量，后期供应压力将逐渐凸显。值得注意的是，由于4月下旬以来铝材需求内强外弱，沪伦比值持续走高，内外铝价倒挂，十年来既7月份后再次出现未锻轧铝及铝材净进口。

需求端：9月铝消费迎来旺季，汽车、建筑、电子、包装等的订单恢复相对较快，市场旺季预期仍存。同时考虑到疫苗的进展加速有望进一步解除疫情压制，Q4欧美财政政策落地以及货币政策维持宽松，Q4有望迎来新一波旺季行情。

结论：产能置换政策下电解铝产能天花板已定，电解铝供应存在上限;全球逆周期政策有望驱动需求温和回暖，尤其房地产竣工周期有望大幅拉动铝需求;成本端氧化铝产能依然明显过剩，不具备大幅上涨动能，电解铝利润有望维持较高水平。沪铝主力运行于13800-14500元/吨之间

操作建议：逢低做多

风险因素：电解铝复产和新增产能超预期，电解铝需求回暖不及预期

1.行情回顾

虽然进入九月震荡幅度不及前前两个月，但是随着旺季来临，高位震荡的趋势仍未改变。买盘推升价格——贸易商囤货——下游主动补库——现货持续去库——价格回升的正反馈，铝价完成利润修复并持续高利润运行。

2.铝土矿：进口量环比负增长 但仍保持在千万吨之上

根据海关总署昨日公布的数据，今年8月，我国进口铝矿砂及其精矿1033万吨，较去年同期增加19.7%，且不及7月份的1100万吨及6月的1044万吨。今年1-8月，我国累计进口铝矿砂及其精矿7,964万吨，较去年同期累计增加11.6%。

从进口CIF均价来看，8月进口的1033万吨铝土矿，进口金额累计为43925.1万美元，折合单吨进口CIF均价为42.52美元/吨，较前月的43.07美元/吨进一步下降。铝土矿到岸价格及进口量受国际海运费的影响较为突出，今年上半年海运指数一路走低，甚至部分指数跌至负值区域，是铝土矿进口CIF均价下降的主要因素之一。

考虑到我国最大进口来源国——几内亚属于热带草原气候，每年5月至11月为雨季，且从历史数据可以看到，铝土矿到港量的环比减量多在8月-11月表现较为明显。预计，此后我国铝土矿进口量仍保持一定规模，但环比不排除续降可能。

3.氧化铝：价格下行短期回调空间或有限

8月，氧化铝价格延续7月下旬以来下行态势，但随着部分氧企再度因市场因素调整产能，基本面支撑开始增强，中旬海德鲁减产事件发酵则再度令市场看到曙光，市场也开始出现偏上格局，尤其是在部分市场参与者的零星成交带动下，市场成交有所活跃，部分企业在价格上涨的预期下也开始复产部分产能。海德鲁8月18日发布公告称，为平衡铝土矿库存，旗下巴西氧化铝厂预计将产能降至35-45%之间。这则消息一度提振氧化铝价格止跌回升，国内氧化铝三网均价最高升至2352元/吨附近。不过，在当前国内供应小幅过剩之下，氧化铝价格上行乏力，9月初以来逐步回落。整个8月份，全国氧化铝三网月均价为2345元/吨，较7月份的2426元/吨下降81元。当前三网均价最新在2324元/吨，9月迄今累计下跌27.8元，考虑到此后电解铝新产能投产增量释放加快，需求支撑下，氧化铝回调空间预计有限。

4.电解铝产量：新投产增量持续释放

2020年8月，我国电解铝产量为318万吨，同比增长5.25%，环比增长1.27%，增量主要来自云南、四川等地。今年1-8月，我国电解铝产量累计为2437万吨，较去年同期的2342万吨增加95万吨或4.05%。从日均产量来看，8月日均产量为10.26万吨，同环比连续第四个月正增长，其中环比来看，较前月的10.13万吨增加0.13万吨或1.27%。

从产能运行情况来看，上半年，特别是3、4月份，受疫情及铝价下跌等因素影响，行业内部分存在减产情况，导致上半年运行产能增量释放不及预期，不过，随着全行业在5月份迎来普盈，前期因亏损等因素减停产的炼厂陆续复产，6、7月份开始运行产能增速明显提升，包括云南神火、云南文山、云铝溢鑫、广元中孚等新增产能陆续投产达产。截止8月底，我国电解铝运行产能在3790万吨左右，预计到年底，运行产能将增至3900余万吨。

从投产进程来看，最新消息显示，截至9月9日，云南文山水电铝项目372台电解槽全部通电完成，预计到14日电解生产线全面投产。此外，云铝海鑫二期一段9月8日正式通电启槽，后期继续关注包括云铝海鑫增量释放，以及云南宏泰、云南其亚在内新产能的启动投产进程。预计2020年9月我国电解铝产量为315万吨，同比增加8.3%。

5.电解铝进出口：原铝进口量再创新高

当前来看，8、9月份原铝进口量预计仍将较为可观，同比延续大增局面，环比自9月份开始或有所下滑。后期在铝锭进口盈利长期收窄及国内新投产增量显现后，铝锭进口量不排除逐步减少可能。

我国8月进口未锻轧非合金铝24.77万吨，较7月份的18.46万吨进一步增加，去年同期为0.63万吨。我国铝锭进口窗口自4月底打开，今年1-8月我国累计进口原铝59.46万吨，录得2009年以来同期最高。今年以来，在铝锭进口窗口持续打开之际，我国铝锭一改近年来“零星”进出口量值，进口方面出现较为显著的增长，自5月份开始进口量大幅增长，5月进口原铝1.83万吨，6月进口12.35万吨，7月进口18.46万吨。

需要注意的是，当前铝锭现货进口窗口继续打开，后续海外铝锭预计继续流入国内市场，截至上周六数据显示，上海保税区铝锭库存净增1840吨，总量升至44380吨，为连续第六周增加。当前云南、四川等地新产能陆续建成投产，加之进口货源流入，后期供应压力较大，预计持续施压铝锭期现货价格，短期关注原铝进口详细数据及下游情况。

6.电解铝库存：铝锭社库仍未脱离相对低位

后期伴随下游需求提升，铝锭社库大概率将迎来去库周期，不过考虑到供应端更多新投产增量陆续释放，而需求端内需喜忧参半，外需在海外疫情、贸易摩擦诸多不确定因素下缓慢回暖，出口短期内难敌去年同期，预计今年金九银十旺季去库时间及去库量料均不及往年，考虑到隐性库存在内的诸多因素，后期新投产进程、铸锭比及下游订单情况同样需要关注。

7.下游：出口负面影响显现和淡季影响，开工率普遍下滑

8月下游铝加工企业开工率大多有所下滑，但下降幅度有限，企业新增订单虽然不多，但部分大型企业尚有一定待产订单。不过，出口方面的订单虽环比回升，但仍然没有回到往年同期水平。根据对150家累计产能超千万吨的铝型材企业生产情况进行统计，8月铝型材企业开工率在51.81%，不及7月的54.70%，环比连续第三个月下滑。继4、5月份在前期积压订单集中交付等因素影响下开工率大幅飙升后，6月、7月、8月，有关海外疫情对铝材出口的负面影响逐步显现且淡季背景下企业开工有所走弱。铝板带箔行业，根据对80余家铝板带箔企业生产情况进行统计，8月铝板带箔产量累计为52.21万吨，高于去年同期的49.24万吨，前月为50.44万吨。此外，2020年8月全国铝杆产量为25.02万吨，环比下降1.5%，同比下降19.6%;2020年8月建成产能为607万吨，运行产能为334万吨，产能利用率49.5%，环比下降1%，同比下降18%。

8.终端：地产竣工高峰延后带来铝需求增加，汽车产销同比连续第四个月正增长

1-8月份，全国房地产开发投资88454亿元，同比增长4.6%，增速比1-7月份提高1.2个百分点。1-8月份，房地产开发企业房屋施工面积839734万平方米，同比增长3.3%，增速比1-7月份提高0.3个百分点。其中，住宅施工面积592216万平方米，增长4.3%。房屋新开工面积139917万平方米，下降3.6%，降幅收窄0.9个百分点。其中，住宅新开工面积102486万平方米，下降4.3%。房屋竣工面积37107万平方米，下降10.8%，降幅收窄0.1个百分点。其中，住宅竣工面积26498万平方米，下降9.7%。1-8月份，房地产开发企业土地购置面积11947万平方米，同比下降2.4%。

房地产投资增速6月由负转正，7月进一步扩大至增长3.4%，但在房住不炒政策持续加码及地产融资三道红线影响下，预计地产后续持续冲高可能性将被抑制。这一点令市场在经历了传统消费淡季之后，对进入金九银十之后的铝型材订单恢复情况存在一定担忧。不过地产竣工仍然值得期待，年内受疫情影响，此前期待的竣工周期或者说地产后周期拉长，在疫情不出现超预期反复的情况下，竣工高峰由原本的二三季度推至三四季度。此后电梯、门窗幕墙、家电等涉铝产品需求预计将得到提振，这部分需求增量货在今年年底有所体现。

根据中汽协公布的数据，8月我国汽车产销量分别达211.9万辆和218.6万辆，同比增长6.3%和11.6%。8月，我国新能源汽车产销量分别达10.6万辆和10.9万辆，环比增长6%和11.7%，同比增长17.7%和25.8%。1-8月份，我国汽车产销量达1443.2万辆和1455.1万辆，同比下降9.6%和9.7%，降幅与1-7月相比，分别收窄2.2个百分点和3个百分点。汽车行业恢复态势持续向好。

9.总结

由于供应将会集中释放在今年第四季度，目前低库存利于BACK结构。10月，预计沪铝呈现高位震荡行情，下方关注万四整数关口支撑位。同时由于沪伦比值一路攀升，进口盈利窗口持续打开，内外正套继续持有。